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于今年5月份向港交所提交了上市申请失效后，澳门“装修工”华记环球集团控股有限公司(下文简称“华记环球”)并没有放弃资本市场这棵“摇钱树”，11月27日，首次递交上市申请有效期满10天后，华记环球在港交所更新了招股书。
来源：港交所
大多数企业在递交上市申请失效后都未能如愿在港开启IPO之旅，原因无非就三个字：有问题！
因此，我们先要了解了解华记环球。
澳门第三大装修工
华记环球设于澳门，承接业务包括建筑工程总承包、室内装饰工程设计与施工、品牌孵化等综合性建筑服务，是一家建筑工程企业。华记环球作为总承包商及分包商承接项目，为澳门的新建楼宇及现有楼宇提供装修工程，装修业务是公司第一大业务，目前收入占比达99.5%。
按收益计，华记环球为澳门2017年第三大装修承包商，不过仅拥有约3.7%的市场份额，市占率并不算高，表明公司处在较为激烈的市场竞争环境中，市场话语权有待提升。
于往绩记录期间，华记环球自私营及公营部门承接项目。从收入的明细来看，来自公营部门的收入占比自2016年以来逐年下降，由2015年度的93.1%下降至2018年上半年的18.2%。私营部门收入占比与公营部门相反，成为公司业绩连年攀升的得力功臣。
来源：港交所
综合损益表看，华记环球表现几乎无可挑剔。无论是收益、毛利及净利润，都逐年攀升，毛利率亦是如此。毛利率由2015年度的12.1%上升至2018年上半年的25.1%，毛利率上升主要由于公司在私营部门方面的业务收入占比大幅提升，因为总体上私营部门的毛利率高于公营部门的项目，私营部门在项目成本上相对较低，合约条款也不如公营部门苛刻。
来源：港交所
能让澳门第三大装修工感到欣喜的是，澳门装修行业的前景相当可观。根据弗若斯沙利文报告，因基础设施开发及旅游业务增长推进，澳门装修行业由2012年的21.73亿澳门币增至2017年的79.49亿澳门币，复合增长率高达29.6%。未来，随着新城区A区城市开发及填海工程的住宅开发加快，澳门的建筑需求将会继续增加。
靓丽业绩下的隐忧：负债高企
实际上，华记环球的综合损益表靓丽不代表公司财务也无可挑剔。财华社发现，华记环球目前欠下了一屁股债，待偿还的债务令人堪忧。
可以说，华记环球近几年高速增长的业绩除了受益于市场带来的利好，更多的是靠巨额的借贷来提供公司运营的，盈利能力成长性并不值得我们称赞。2015年-2017年以及2018年上半年，华记环球的资产负债比率分别为123.3%、91.6%、70.8%及89.4%。于2018年6月30日，华记环球总流动负债达到1.28亿澳门币，而在负债结构中，银行借款占比较大，为4200万澳门币。值得一提的是，银行透支也是一笔不小的数目，2016年甚至超过3000万澳门币，目前也有将近1000万澳门币的透支。
来源：港交所
如此高水平的债务状况可不是什么好事，资金紧缺将会限制公司业务或行业变化进行规划或作出反应的灵活性，以及限制公司未来筹集额外借款或股本的能力。华记环球在招股书中也承认，较高的负债水平及资产负债比率或会影响公司的业务、财务状况及经营业绩，且预计未来仍将保持高水平的借贷。
高度竞争性下的挑战
前文提到，华记环球目前仅拥有澳门约3.7%的市场份额，表明当前澳门装修行业处于百花齐放，群雄逐鹿的环境，市场机遇不小，当然竞争压力也如影随形。
根据澳门土地工务运输局的资料，截至2018年4月，澳门建筑行业约有800名注册承包商，另据估计2017年澳门装修行业约有200家经营企业。尤其是随着近年来澳门建筑市场的蓬勃发展，总部位于香港及澳门的公司均已被吸引进驻澳门装修行业，香港历史悠久的建筑集团提供全面的建筑解决方案，包括装修服务。良好的往季记录及规模经营使香港建筑集团可在澳门装修行业内奠定坚实的据点，蚕食华记环球的市场份额。
我们来对比一下华记环球与澳门地区两家业务相似的装修承包商奥邦建筑(01615-HK)及德益控股(08522-HK)，看看公司经营状况如何。
数据来源：港交所
由图表可知，华记环球资产负债率远高于其他两家公司，2018年上半年经营活动所得现金流量净额仅为714.9万澳门币，没有有更多的资金维持业务运营及拓展，而奥邦建筑及德益控股则拥有充足的现金流。
平均资产收益率方面，华记环球相对偏低，表明资产利用效果不佳，增加收入和节约资金使用等方面取得的效果仍有待提升。实际上，华记环球在2018年上半年的盈利能力已经出现减弱迹象，净利润增速大幅放缓至56.97%，失去了近年来倍增的趋势。
此外，财华社注意到，华记环球今年上半年的项目中标率维持在稳定的水平。但是投标数目、中标数目以及概约中标合约金额等都不尽如人意，概约投标合约金额下降至10.26亿澳门币，很有可能是因为公司在债务重压下缩减业务范围，以维持公司的正常运营。
来源：港交所
然而，令人意外的是，华记环球竟然没有计划将此次上市申请募资所得额用于偿还债务，而是计划用于投标及承接更多项目或更大型的项目，以及购置机器及设备。莫非是公司主要股东腰缠万贯？或者说公司在做其他如意算盘？这也许只有公司高层清楚了。
作者：覃汉计
编辑：贺秋霞